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2018년 하반기 화두는 단연 새로운 스테이블코인이었다. 그리고 스테이블코인의 활황은 소수에게만 제공된 가격 할인을 빼놓고 이야기할 수 없다.
달러에 연동된 스테이블코인은 제미니달러(GUSD)든 팩소스 표준달러(PAX)든 종류에 상관없이 토큰 한 개가 1달러의 가치를 지닌다는 가정에 기초한다. 그런데 이 두 스테이블코인에 정통한 소식통에 따르면, 달러로 환전하기 전에 토큰을 특정한 몇 가지 방식으로 사용하겠다고 약속한 트레이더에게는 비공식적 장외거래를 통해 최대 1%의 할인 혜택을 주었다.“가격 할인은 스테이블코인의 판매를 촉진하기 위한 유인책이었다.”
익명을 요청한 한 장외거래 트레이더가 비공식 할인을 두고 한 말이다. 이 할인 혜택 덕분에 장외거래 데스크와 후오비(Huobi)나 바이낸스(Binance) 같은 암호화폐 거래소에서 트레이더들이 단 며칠 만에 스테이블코인 수백만 달러어치를 사들이는 등 2018년 12월 제미니달러와 팩소스의 거래량은 일제히 급증했다. 코인마켓캡의 자료를 보면 제미니달러의 시가 총액은 지난해 12월 17일 약 8,700만 달러였다가 이튿날 1억 300만 달러로 급등하기도 했다.
“인위적 차익거래가 성행했다.”
해당 장외거래 트레이더는 당시 시장 상황을 이렇게 전했다.
팩소스의 마케팅 및 홍보 담당 부사장 도로시 창은 이러한 할인 혜택이 지난해 9월 말부터 “두 달도 안 되는 기간 극소수 파트너”에게만 주어졌다고 밝혔다. 최초의 달러 연동 스테이블코인인 테더(USDT)가 지난해 10월 중순 잠시 주춤하는 모습을 보이자 후발 주자들은 이를 기회로 삼아 더욱 적극적으로 점유율을 높이려 달려들었다.
시장 분석 회사인 델파이 디지털(Delphi Digital)이 코인데스크에 제공한 보고서에 따르면, 테더의 시장 점유율은 이 기간에 1/3이나 감소했다. 하지만 제미니달러는 2019년 1월 거래량에서 팩소스보다 1억 4,000만 달러나 많은 거래를 성사시키며 치고 나갔다. 해당 보고서는 “테더가 경쟁사에 끝내 (스테이블코인) 선두 자리를 내줄 가능성이 크다”라고 전망했다.
창 부사장은 가격 할인을 “시장에 처음 출시하면서 벌인 판촉 활동”이었다고 설명하면서, 팩소스는 달러 교환 횟수를 기존 하루 한 번에서 두 번으로 늘리고, 다양한 분야의 기업과 협력관계를 맺을 계획이라고 덧붙였다.
“지난 1월 9일에서 11일 사이 팩소스 표준달러의 하루 거래량은 1억 달러를 넘어섰고, 그 수준을 계속 유지하고 있다.”
팩소스의 뒤를 이어 제미니달러가 올해 1월에 거래량과 시가 총액이 급증하는 등 기업 인센티브 프로그램의 파급 효과가 앞으로 몇 달간 시장에 지속해서 나타날 전망이다. 알고리듬 트레이딩 플랫폼인 스트릭스 레바이어던(Strix Leviathan)의 최고경영자 제스 프라우드맨은 “이런 종류의 인센티브에는 보통 매매 기간을 제한하는 조건이 붙는다. 이제 아마 그 기간이 만료됐을 것이다”라며, 할인된 가격에 사들인 스테이블코인이 자유롭게 거래될 수 있다고 설명했다.
스테이블코인과 차익거래 게임
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할인 혜택 등 인센티브 혹은 시장 자체의 등락으로 많은 스테이블코인 가격이 1달러를 웃돌거나 밑돌면서 차익거래의 게임이 시작됐다.
팩소스 블로그와 블록체인 전문지 <더블록(The Block)>의 보도에 따르면, 몇몇 후오비 거래소 이용자는 일일 한도가 넘는 금액을 환전하려고 타인 명의로 여러 개의 계좌를 개설했다. 팩소스는 이와 관련해서 최소한 10여 개 계좌를 폐쇄했다고 밝혔다.
이런 과열 현상은 팩소스 표준달러의 할인 프로그램이 싱가포르 후오비 거래소의 스테이블코인 풀인 후오비달러(HUSD) 출시 시기와 겹쳤기 때문이다. 후오비달러 풀을 이용하면 한 종류의 스테이블코인을 예치한 후 다른 스테이블코인으로 인출할 수 있는데, 후오비달러 풀에는 제미니달러와 팩소스 표준달러 외에도 서클의 US달러코인(USDC)과 트러스트토큰의 트루USD도 있다.
암호화폐 헤지펀드 레오탱크 디지털 트레이딩(Leotank Digital Trading)의 파트너 켈비 코에 의하면, 후오비의 풀을 이용하면 트레이더가 아주 쉽게 다른 스테이블코인으로 교환할 수 있어서 실제 매매하지 않고도 시세 차익을 얻을 수 있다.
이런 시세 차익 기회 덕분에, 테더가 불안정해지고 후오비가 HUSD를 출시한 무렵인 지난해 10월 23일 팩소스 표준달러의 시가 총액은 불과 하루 만에 약 4,200만 달러에서 7,900만 달러로 두 배 가까이 치솟았다. 이후 12월 초 바이낸스(Binance) 거래소에서 급증하는 환전 수요 때문에 유동성에 의문을 품은 트레이더들이 수백만 달러 상당의 주문을 쏟아내기도 했다. (팩소스는 “팩소스 표준달러 시장에서 유동성 문제는 전혀 없었다”고 밝혔다) 팩소스는 2019년 첫째 주 기준 지금까지 총 2억 달러 상당의 스테이블코인을 달러로 환전했다고 코인데스크에 전해왔다.
그렇지만 팩소스 표준달러나 제미니달러같이 규제기관의 정식 승인을 받은 스테이블코인이 테더를 거래량 측면에서 따라잡으려면 아직 갈 길이 멀다. 켈비 코는 일부 테더 사용자가 인위적으로 같은 금융 상품을 사고팔면서 시세를 조작하고 있다는 소문에 대해 “자전 거래(wash trade)가 있다고 하더라도 테더가 가장 먼저 자리를 잡은 스테이블코인이라는 데서 오는 이점을 무시할 수 없다”라고 말했다. 사실 이런 자전 거래 관행은 테더뿐 아니라 다른 스테이블코인에서도 다반사로 일어나고 있을지 모른다.
“테더가 법적으로 모호한 부분이 있긴 하지만 규제 기관을 피하고 싶어 하는 투자자가 있는 한 다른 코인들이 테더와 경쟁하기란 쉽지 않다.”
제미니는 자사의 인센티브 프로그램과 거래량에 대한 언급을 회피했다. 회사 블로그에 꾸준히 올리는 글들의 방향도 그렇고, 제미니가 최근 들어 규제기관과 협력하는 데 힘을 쏟는 모습을 비추어보면, 제미니는 “법규를 준수하는 회사”임을 부각해 경쟁사와 차별화하는 전략을 채택한 것으로 보인다. 인센티브 프로그램으로 인해 팩소스 표준달러의 시가 총액이 인위적으로 부풀려졌다는 지적에 대해 팩소스의 창 부사장은 이렇게 답변했다.
“일부 사실일 수도 있지만, 시가 총액이 우리의 유일한 목표는 아니다. 시가 총액 자체만으로는 의미가 없다. 거래량이 중요하다. 우리가 인센티브를 제공한 이유는 시장 점유율을 높이기 위해서였다.”
차익거래 기회
익명을 요구한 장외거래 트레이더는 스테이블코인의 특성상 자생적 수요를 기대하기 힘들어서 수요를 촉진하려면 스테이블코인 발행인들이 할인 혜택 등을 동원해 단기간 판촉 활동을 벌이는 것이 불가피했을 거라고 추측했다.
“스테이블코인에 비하면 은행이나 암호화폐 장외거래 데스크를 통해 거래하는 쪽이 훨씬 융통성이 높고 수월하다. 스테이블코인에는 온갖 조건이나 제약이 따르는데다 이자를 받지도 못한다.”
이런 악조건을 극복하려면 무언가 유인책이 필요했으리라는 것이다.
반면에 스트릭스 레바이어던의 프라우드맨은 바이낸스 거래소에서 대규모 거래를 할 때 비공식적으로 할인을 받지 않고 팩소스 표준달러를 사용한다고 말했다. 언제든 신용화폐(달러)로 환전할 수 있는 자산을 취급하는 쪽이 낫다고 판단했기 때문이다.
“우리는 어떤 스테이블코인 회사로부터도 별도로 인센티브를 받지 않는다.”
프라우드맨은 자신의 회사가 비트코인, 이더리움 등과 관련된 차익거래를 위해서 스테이블코인을 사용한다면서, “트레이더 관점에서는 문제 소지가 작은 코인을 선호하기 마련”이라고 말했다.
다만 스테이블코인 회사가 토큰을 환전하려면 상당히 꼼꼼한 고객신원확인(Know-Your-Customer, KYC) 절차를 거쳐야 하는 점은 논란의 여지가 있다. 장외거래 데스크들이 거래 고객의 신원 정보나 거래량 등 민감한 정보를 제미니나 팩소스가 운영하는 거래소 측에 제공하게 되는데, 거래소 측이 이 정보를 함부로 쓸 소지가 있기 때문이다. 팩소스는 이런 주장에 대해 제공된 정보는 신원확인 관련 규정을 준수하는 데 쓰일 뿐이고, 거래소가 경쟁 시장에서 거래하는 데 직접 이용하는 일은 절대 없다고 반박했다.
프라우드맨은 이에 대해 다음과 같이 자신의 견해를 밝혔다.
“소규모 데스크는 미국 달러를 즉시 송금할 수 있는 거래소를 이용할 수 없으므로, 자신이 가지고 있는 개인 정보를 제미니나 팩소스 거래소에 제공할 수밖에 없다.”
또 다른 익명의 트레이더는 법적 기준을 충족하지 못해 유동성 위기를 겪고 있는 장외거래 데스크로서는 스테이블코인의 가격 경쟁이 반가운 현상이라며, 2019년에도 신규 스테이블코인 발행이 이어지고, 발행인들이 더 적극적으로 가격 할인 혜택을 제공할 것으로 기대했다.
“트레이더나 발행인 양쪽 모두 아직 명확한 승자가 나오지 않은 상태이다.”
켈비 코는 “계획했던 단기 목표가 달성되어 스테이블코인 발행인들이 공격적인 판촉 할인을 지속할 이유가 없어졌으므로” 차익거래로 이익을 볼 기회는 몇 주 만에 사라졌다고 분석했다. 게다가 한 후오비 글로벌 담당자에 따르면 후오비 거래소도 이 시기에 맞추어 일일 인출 금액에 제한을 두기 시작했다. 특히 팩소스 표준달러 트레이더의 경우 검증된 계좌는 2만 달러, 검증되지 않은 계좌는 1만 달러로 일일 인출 한도가 조정되었다.
한편 현재 유통 중인 제미니달러의 약 78%가 후오비의 지갑 세 곳에 나누어 보관돼 있다. 차익거래가 급증하면서 후오비의 보유 자산도 영향을 받았을 것으로 보이는데, 제미니 측은 이에 관한 질문에는 답변을 거부했다.
한편, 해당 후오비 글로벌 담당자는 자사가 “사용자 경험을 개선하고, 시스템 악용을 방지하기 위해 “2019년에는 후오비달러 개발에 힘을 쏟을 계획”이라고 밝혔다.